新城控股2018年年报分析

2018 年半年报：持有投资性房地产 288.83 亿元，占 2462 亿总资产的不到 12%。

最近三年及一期末，公司投资性房地产账面价值（共有 225 个万达广场）分别为 1,590.74 亿元、1,985.40 亿元、2,481.01 万元和 2,713.50 亿元，占公司总资产的比例分别为 47.47%、46.06%、43.97%和 46.90%，公司投资性房地产规模及占总资产的比例均相对较高；投资性房地产公允价值变动收益分别为 218.98 亿元、154.44 亿元、134.55 亿元和 39.10 亿元，分别占当期利润总额的 58.37%、45.03%、38.98%和 53.02%

—万达商业地产招股说明书（A股）

新城控股 2019 年目标

• 合同销售金额 2700 亿元
• 开业吾悦广场 22 座，租金收入超过 40 亿元

• 公司计划新开工项目 94 个，新开工建筑面积 2,040.49 万平方米 其中，住宅项目 1,078.24 万平方米，商业综合体项目 962.25 万平方米。公司计划竣工项目 126 个，预计竣工总建筑面积 1,881.03 万平方米，其中，住宅项目 1250.27 万平方米，商业综合体项目 630.76 万平方米。算上已经开业的 390 万方，总面积将达到 1000 万方。

• 资产负债表日投资性房地产公允价值 407 亿元，并确认了 28 亿元的公允价值变动收益（计入损益表）

  财务安全性

商业地产

一般用单位面积的日租或月租来衡量商业地产的租金水平，其中面积有两个口径：（1）建筑面积；（2）可租面积。建筑面积一般不会有变化，但可租面积会有小幅变动。总租金一般是不含税租金收入（即已扣税），还有一块是管理费收入¹。新城控股的季度经营简报以及半年报中将租金和管理费收入汇总披露，在 2017 年报中对租金和管理费收入分开披露。

根据 2017 年年报披露的信息（见下图）。

成熟商业体的租金水平相对较高，如常州的两家和上海的青浦广场单面（建筑面积）月租均不到 60，管理费 30 ~ 40，合计不到 100。但是与其他优秀的商业体运营商的差距还是比较大的。单位面积月租和单位面积管理费如下：

商业地产重估产生的公允价值变动

2018 年，28 亿元， 2017 年， 9 亿， 2016 年， 5.8 亿元。

2017、2018 年租金水平及趋势

横向对比来看租金水平比较 low 的，那纵向跟自己比比看。由于 2017 年以前年报未按租金和管理费分别披露，在此仅用租金及管理费合并口径比较：

• 2012 年开业的武进吾悦广场和吾悦国际广场以及 2014 年开业的青浦吾悦广场 2018 年租金和管理费同比增长 20% 上下
• 2015 年开业的 3 家：吴江 55%（基数低）、张家港 20%、丹阳(30%)
• 2016 年开业的 5 家：大部分增长在 30% ~ 40%，成都 58%
• 2017 年开业的没有两个完整的财报年度，同比数据没有意义

TODO 查找同业万达广场的相关数据

轻资产项目分成模式

按照 2017 年年报披露：

青浦吾悦广场、诸暨吾悦广场、青岛吾悦广场及成都武侯吾悦广场为公司商业轻资产项目，其中业主方年租金收入为 89,343,388 元（归属于公司年租金收入为 17,818,887 元），年管理费收入为60,582,428元。

按此计算，这四个轻资产项目的租金收入按照 80 : 20（公司） 的比例进行分成，管理费收入分成方式没有说明。 如假设管理费全部归属于公司，合并计算轻资产项目中公司占租金和管理费总收入的 52%。

按照 2018 年半年报披露：

青浦吾悦广场、诸暨吾悦广场、青岛吾悦广场、成都武侯吾悦广场及渭南吾悦广场为公司商业轻资产项目，其中租金收入为 98,447,493 元（归属于公司租金收入为 48,211,069 元），管理费收入 67,088,476 元（归属于公司管理费收入为 54,293,293 元）；

按此计算，这五个轻资产项目的租金收入按照 51 ：49（公司） 的比例进行分成，管理费按 20 ：80（公司）的比例进行分成。合计计算，轻资产项目中公司占租金和管理费总收入的 62%。

《2017 年青浦吾悦广场商业管理报告》披露相关信息

• 160 家商铺，换铺的有 52 家，餐饮和服装比重大；倾向于租面分割得更小（这是否也是平均上升的原因呢？）
• 商铺切换时没有空窗期

• 不同商铺之间租金水平差距大，主力店如家乐福近似于免费送（单位月租 2 元），H&M 也只有 14 元；但小面积铺子租金可以高达 600 多元，如卖珠宝、饮料或眼镜等面积占用不大、高坪效、高毛利的商家。

  

• 上海高端商铺平均租金水平在 800 ~ 3600 元/平米/月，平均达到 1941 元/平米/月，较上一年增长 3.2%;其他商圈商铺租金约为 300 ~ 1200 元/平米/月。

  

债务安全

将新城控股与公认债务安全的万科比较如下：

• 万科财务指标

• 新城财务指标

1. 管理费收入包含停车场、多种经营以及其他零星管理费收入 ↩