投资体系

市场周期评估指南

下表为霍华德马克斯在《周期》和《投资重重要的事》中提出了市场周期评估表，对感知市场周期的位置很有帮助。在自己按大周期进行资产配置时，按本表评估当前市场周期的水温。

所有这些因素都很重要，而且他们都不需要预测。留意这些要素评估的结果，让结果告诉我应该做什么（资产配置）。值得注意的是：只有当市场周期走到极端时，这些指标才会“大喊大叫一样发出强烈的信号”。这时倾听市场发出的声音非常重要。

评估要素 牛三 熊三 当前水温
经济现状 生机勃勃 停滞不前  
经济展望 正面有利 负面不利  
贷款机构 急于放贷 缄默谨慎  
资本市场 宽松 紧缩  
资本供给 充足 短缺  
融资条件 宽松 严格  
利率水平 低 高  
利差水平 窄 宽  
投资人 乐观、自信、渴望买进 悲观、忧虑、无心买进  
资产持有人 乐于持有 急于卖出离场  
卖家 稀少 众多  
市场 人群拥挤 乏人问津  
基金 申购门槛高、每天都发新基金、基金管理人说了算 募资额低、投资人有话语权  
近期业绩表现 强劲 萎靡  
资产价格 高 低  
预期收益 低 高  
风险 高 低  
流行风格 激进、四处投资 审慎、自律、精挑细选  
正确风格 审慎且自律、精挑细选 激进、四处投资  
易犯错误 买进太多、高价追涨、承受太多风险 买进太少、离开市场、承受太少风险  

评估我们所处的周期位置，并不能告诉我们接下来会发生什么，只能告诉我们发生何种情况的可能性更大，发生何种情况的可能性更小。但是，对于投资决策者来说，其中有用的信息已经很多了。

重阳投资的研究框架

重阳投资采用了四要素的分析框架来分析股票市场，具体来说就是：基本面（公司经营、利润）、风险偏好、利率、政策面。

李国飞投资体系与分析框架

引用自雪球上的一个帖子。主要观点如下：

  • 首先，分析宏观周期，每三五年就是一个经济周期。我们要耐心观察；

  • 其次，制定十分苛刻的选股标准，耐心等候合适的买点；

  • 最后，既然公司是无所谓估值的，我们要和市场若即若离，关注市场的情绪。

投资就是要不断建立一些理论框架，并在情况发生改变后有勇气不断打破它而重建。

在市场的每个具体阶段，我所研究的这四个分支都有一些非常重要的核心矛盾，如果我们不能挖掘出在这个阶段里最核心的矛盾是什么，那就只能说明一个问题：我们还不够努力，我们还没有挖掘出本质和规律所在。 所以要不断去探求。过一段时间新的情况出来了，最核心的矛盾改变了，我们又要重新挖掘。我们始终要努力抓住最核心的矛盾。

其次，这四个理论框架里的每一点，我都希望与巴菲特的投资思想作一个印证。巴菲特对这些问题都有论述，零散地分布在巴菲特的年报和各种访谈里面。巴菲特在投资界的修炼已经达到非常高的境界。他的很多说法，我们要加以印证。 我自己感觉这几年我们国人对巴菲特的理解很粗疏。 中国人很喜欢以简驭繁，不少人把他的投资理念简单理解为不管宏观面、买了好股票就长期拿着不放就能赚大钱，这种绝对化的理解是有问题的，所以我们看到很多所谓巴菲特的信徒在2008年都吃了很大的亏。有些地方是我们误解了巴菲特的思想，以及有些地方是巴菲特讲的不清楚。

宏观经济

研究经济就是研究周期。用“单一规则”分析经济周期。所谓单一规则，借鉴弗里德曼的说法，他认为，当代一切经济活动都离不开货币信用形式，一切经济政策的调节都是通过货币的吞吐(扩张或收缩)来发挥作用。

宏观面对股市影响实在是太大了，想做好投资，不花心思研究是不行的。

市场波动

  • 波动

    有波动，就有机会，有大的波动，就有大的暴利的机会。一方面我推崇价值投资，但另一方面，我认为选时远比选股更重要。我们要作判断，在股市的低潮要尽量回避，在高潮时也要有减持的勇气。

  • 股市和宏观经济紧密联系

    宏观面对公司业绩、整体融资环境和市场信心都有重大影响，直接影响股市。我想股市大的波动有七八成的原因是宏观面的变化。经验表明，股市一般在宏观面见顶之前三至六个月见顶，在宏观面见底前三至六个月见底。

  • 股市波动的本质是资金运动

    钱涌向哪个公司，哪个公司价格就会上涨。股价波动，最本质的的原因就是资金运动。 巴菲特的价值投资理论也是解释资金运动的其中一种理论，而不是相反，公司有竞争力，业绩不错，因此大家长远看好它，资金追捧它，因此股票价格就上涨了。

    有很多不同的投资理念，实质都是解释特定情况下一些资金的运动规律。股市资金运动可由以下几个因素作出判断：

    • 货币增速（M1、M2、M1 - M2）
    • 资金成本（利率）
    • PE、PB
    • 换手率
    • 反射理论

做个“旁观者”，和这个市场若即若离，才能“旁观者清”。

中短期的波动，是难以预测的；但是一个长期的波段，周期方面重大的波段，是可以分析和预期的。我们一定要研究。

公司经营

  • 公司的本质：价值观和执行力

    价值观：第一点是它的愿景，它想成为一个什么样的公司，第二点它如何定义和员工的关系，第三点它如何定义和客户的关系。

    只有最优秀的人，他会认真思考总结，他有一套完整清晰的为人处事的哲学，他就是这样做的。公司亦然。

    执行力：一是员工赏罚晋升机制，二是质量管理，三是客户关系管理，四是研发和创新机制。

  • 选股标准

    • 护城河
    • 价值观如何落地
    • 公司生命周期（初创期、成长期、平台期、衰落期）：最好是选择成长期股票

公司估值

  • 买点和卖点

    研究买点和卖点，哪个价格值得买进，哪个价格可以卖出，比研究公司值多少钱更有意义，操作性更强，也许更符合股市波动性的特点。

    那是不是我们就根本不要管什么主流估值模型了？不是，这些模型的假设都是有一定道理的，我们要了解市场的共识到底是怎么回事，然后才能利用它来发财。

    作者在这里在此说明了择时比选股更重要的观点（长周期、大波段择时）。相反，仅仅将估值作为了解市场共识的可以利用的工具。买点和卖点是结合估值后根据对市场现状的判断来做出的。（这一点好像与霍华德马克斯的投资思路相似）具体的买点和卖点在后面结合不同的估值方法进行了说明。

  • 和宏观经济的相关性

    有些公司的业绩和宏观面是强相关，有些是弱相关，还有些比较中性。对强相关的公司，我们在判断买卖点的时候要有定力，要耐心等待周期的顶部区域或者底部区域。对弱相关的公司，我们更多的是了解公司本身基本面的情况，而不必太关心宏观面。这有很多的教训，比如说一些消费类的公司，其实和宏观经济的走势相关度并不太高，很多人等啊等啊，总想在宏观面最差的时候才动手买入，这会错过很多机会。

    所以我们从一开始就要建立一个框架，判断公司和宏观面是何种相关。

  • 主流估值方法

    • 成长股估值

      低速成长股估值：低市盈率买入低速增长的企业，等待“戴维斯双击”。

      高速成长股估值：现实中波动性非常强，价格容易大起大落，谈估值基本没意义。

      • 卖点：高速成长期之后，到了稳健成长期，在它的中后段，市场给他的PE会稍稍回落，但仍然能维持一个比较高的估值水平，这也是一个比较好的卖点。涨不动的时候，也是一个卖点。

      • 买点：好公司碰到不好的时候，是最佳的买入机会。跌不动的时机，就是买入的时机。

    • 重组估值

    • 相对估值

投资境界

任何事物都有脉络可寻，对每一个重要节点，都要认真把握，掌握其规律。要去挣一些容易挣的钱，不要去挣一些很难挣的钱。容易挣的钱呢，容易挣很多倍。很难挣的钱呢，即使我们很努力，付出非常多，但还是很难挣钱。

资产管理的工作框架

  1. 好行业（商业模式）
    中观研究 工作目标是建立股票池
  2. 好公司（管理文化）
    微观研究 工作目标是建立股票池
  3. 好价格 买入时机的把握
    均衡配置（跨品类／跨市场）做底仓 避免买入时点单一带来的波动风险
    能感知的大盘景气低点（全面低估）加大权益类仓位
    黑天鹅事件加大个股仓位
    基本面转变（业务爆发），市场反应滞后期买入，加大股票仓位
  4. 持有。
    享受企业升值
    红利再投资
  5. 卖出
    确认对行业、公司判断错误卖出
    个股超出仓位上限卖出
    能感知的大盘景气高点（全面高估）降低权益类仓位 >

不明真相的群众

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